Equatorial (EQTL3) e Itaú (ITUB4)
Equatorial (EQTL3) e Itaú (ITUB4) entraram para o portfólio 10SIM do BTG Pactual para o mês de março de 2025.
Com as alterações, a carteira passou a ser composta por 15% de Petrobras (PETR4), 5% de Cury (CURY3), e 10% cada dos demais papéis: Itaú (ITUB4), Weg (WEGE3), Eletrobras (ELET3), Suzano (SUZB3), Sabesp (SBSP3), B3 (B3SA3), Tim (TIMS3) e Equatorial (EQTL3).
Veja o relatório do BTG Pactual assinado pelos analistas Carlos Sequeira (CFA), Leonardo Correa, Antonio Junqueira, Osni Carfi, Tcha Chan e Bruno Henriques, na sequência após a imagem ilustrativa abaixo:
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Desafios à frente; é preciso cautela
Desde dezembro, decidimos posicionar nossa carteira de forma mais defensiva, incluindo uma combinação de exportadores, pagadores de dividendos e ações com fluxo de caixa concentrado no curto prazo, enquanto evitamos uma exposição mais relevante a varejistas e empresas alavancadas.
A espinha dorsal do portfólio permaneceu a mesma desde então, mas em fevereiro acrescentamos algum risco com a inclusão da bolsa de valores B3 e da construtora de imóveis de baixa renda Cury.
Adição de mais serviços básicos via EQTL
Este mês, decidimos aumentar nossa exposição a empresas de serviços básicos, pois, em nossa opinião, há um prêmio de risco excessivo nos títulos brasileiros de longo prazo (negociados à inflação mais 7,8%), e as ações de empresas de serviços básicos estão sendo negociadas com um prêmio acima da média em relação aos títulos brasileiros, que já pagam muito bem.
Além disso, as ações de serviços básicos são protegidas contra a inflação e têm exposição limitada a uma economia em desaceleração.
Com isso em mente, estamos adicionando a Equatorial ao 10SIM, o que, combinado com a Sabesp e a Eletrobras, aumenta nossa exposição ao setor para 30%.
A Equatorial é um ativo de alta qualidade negociado a uma TIR real de 12%.
Menos exportadores e pagadores de dividendos; o Itaú está de volta
Para criar espaço para a EQTL, decidimos retirar a Embraer do 10SIM, após o impressionante desempenho da ação em fevereiro (+27%) e no acumulado do ano (+35%).
Com essa mudança, nossa exposição a exportadores está agora em 20% (via WEG e Suzano), ante 30%.
Entre os pagadores de dividendos, além da Petrobras (15% de yield), estamos mantendo a TIM no 10SIM (15% de yield).
Estamos removendo BBSE após seu forte desempenho em fevereiro (+7%) e no acumulado do ano (+14%), e substituindo-a pelo Itaú, que é negociado com valuations atraentes: 7x P/L para 2025E e 1,6x P/VP.
B3 e Cury completam o portfólio 10SIM
Nossa exposição a ações de serviços financeiros é complementada pela bolsa de valores B3.
A Cury, construtora de imóveis de baixa renda, completa o 10SIM.
Visão geral
Embora o Ibovespa tenha encerrado fevereiro com queda de 2,6% em real e de 3,5% em dólar, ele ainda apresenta alta de 2,3% em real e de 9,1% em dólar no acumulado do ano.
Em nossa opinião, a maior parte do bom desempenho deste ano pode ser atribuída a um cenário externo mais benigno, com as taxas de 10 anos dos EUA caindo 29bps no acumulado do ano, principalmente devido aos anúncios de aumento de tarifas menos agressivos do Presidente Trump em relação às expectativas originais.
Um real mais forte e alguns dados preliminares indicando que a economia pode estar desacelerando por causa de condições financeiras mais apertadas, ou seja, a política monetária ainda está funcionando, ajudaram a reduzir as expectativas do mercado de quanto a taxa Selic teria que subir para conter a inflação – o DI de jan/26 caiu 64bps no acumulado do ano, para 14,8%.
Por fim, embora seja muito cedo para pensar nas eleições presidenciais no Brasil, que ocorrerão apenas em outubro de 2026, uma série de pesquisas de opinião mostrou uma rápida deterioração das taxas de aprovação do atual governo (em uma pesquisa, a taxa de aprovação do governo caiu para apenas 24%), o que levou alguns investidores a se sentirem mais confiantes de que uma mudança de regime poderá ocorrer no próximo ano.
Embora esses fatores combinados tenham desempenhado um papel importante na boa performance do Ibovespa no primeiro bimestre, não acreditamos que eles continuarão a impulsionar os preços dos ativos no Brasil no curto prazo.
As expectativas em relação à taxa Selic já se ajustaram, pois a maioria dos investidores consideraria altamente improvável que as taxas pudessem ficar abaixo de 14,8% tão cedo, principalmente considerando a resiliência das expectativas de inflação – de acordo com uma pesquisa Focus do banco central, a inflação deve encerrar 2025 em 5,65%, em comparação com uma meta de 3%.
Também acreditamos que as taxas de aprovação do governo já atingiram níveis extremamente baixos (mesmo que possam cair um pouco mais nos próximos meses), mas com o presidente mais vocal e com a série de medidas populares que o governo está planejando anunciar nos próximos meses (mais sobre isso abaixo), as chances são de que a taxa de aprovação do governo aumente.
A ajuda pode vir do exterior
No entanto, poderia haver ajuda adicional do exterior. Um acordo entre os EUA e a China sobre o comércio e/ou um acordo de paz sobre a guerra Rússia-Ucrânia seria visto como desinflacionário, fazendo com que as taxas de longo prazo nos EUA caíssem ainda mais (a taxa de 10 anos caiu 23bps no mês passado).
Esse cenário certamente seria positivo para as ações brasileiras, que estão indiscutivelmente baratas – uma queda nas taxas de longo prazo no Brasil certamente faria com que as ações locais subissem.
Dito isso, para que haja uma redução mais pronunciada nas taxas reais de longo prazo no Brasil, que atualmente estão em 7,8%, o governo teria que implementar medidas estruturais para reduzir o ritmo de expansão da dívida, o que parece altamente improvável.
A maior percepção de risco do Brasil se reflete no aumento da diferença entre as taxas reais de longo prazo do Brasil e dos EUA, que agora está um desvio padrão acima da média (em 5,9%).
Dito isso, em períodos de maior estresse, como a recessão de 2015/2016, o prêmio foi em média de 6% e atingiu um pico acima dos 7% em setembro de 2015.
Os múltiplos estão baixos, se as taxas reais de longo prazo caírem As ações brasileiras estão sendo negociadas no que acreditamos ser um valuation relativamente atraente: 8,2x P/L 12 meses à frente ex Petro&Vale (7,2x incluindo-os), mais de 1 desvio padrão abaixo da média.
O prêmio para manter ações (medido como o inverso do P/L menos as taxas reais de 10 anos) é de 4,3% (em comparação com a média histórica de 3,1%).
Embora o prêmio esteja acima da média histórica, a trajetória altamente incerta da dívida pública do Brasil pode manter as taxas de longo prazo sob pressão e impedir uma recuperação mais forte das ações brasileiras.
Em outros momentos de estresse, o prêmio para manter ações se aproximou de 6%.
No curto prazo, fique de olho em maio de 2025
Nesse momento, os economistas estão convergindo para a visão de que o ciclo de aperto monetário pode terminar em maio, com uma taxa Selic terminal entre 14,75% e 15,25%, o que apontaria para um aumento de 100bps na reunião de março (já sinalizado pelo Banco Central) e um movimento final adicional de 50bps ou 75bps na reunião de maio (alguns ainda acham que poderia haver um aumento final de 50bps em junho).
A 14,75% ou 15,25%, as taxas reais estariam em níveis extremamente altos (~9,0-9,5% de taxas reais) e acabariam por trazer a inflação de volta à meta (mas não no horizonte relevante, o que provavelmente exigiria taxas acima de 16%).
De qualquer forma, quando as taxas pararem de subir, os mercados naturalmente começarão a discutir quando elas poderão começar a cair.
E, embora seja improvável que as condições econômicas permitam cortes nas taxas este ano, até mesmo uma pequena probabilidade pode ser suficiente para fazer os preços das ações subirem.
A esperança de cortes nas taxas viria de um declínio mais acentuado na atividade econômica (estamos observando alguma desaceleração, mas nada de importante neste momento) que poderia reduzir as pressões inflacionárias.
Além disso, uma safra forte e a valorização do real neste ano (+7%) podem ajudar a reduzir a pressão sobre os preços dos alimentos.
A equipe macroeconômica do BTG Pactual continua cética quanto à existência de espaço para que as taxas comecem a cair este ano.
Nossa equipe já projeta um crescimento mais lento do PIB em 2025 do que no ano passado (1,5% vs. 3,5%) e, embora a taxa de desemprego possa aumentar em 2025 (modelamos 7,1% vs. 6,5% atualmente), o mercado de trabalho deve permanecer apertado.
Nossa equipe também acredita que os preços dos alimentos e de alguns produtos industriais podem continuar sob pressão e que os preços indexados de alguns serviços (como aluguéis) e as tarifas reguladas podem continuar subindo. Atualmente, nossa equipe está modelando um índice de preços ao consumidor de 5,7% para 2025, o que deixa pouco espaço para o Banco Central flexibilizar a política monetária no curto prazo.
O governo deixaria a atividade econômica desacelerar demais? Talvez não. Se a atividade econômica desacelerar o suficiente para reduzir as pressões inflacionárias, o possível impacto negativo sobre a popularidade do governo antes de um ano de eleição presidencial pode ser suficiente para pressioná-lo a adotar medidas para reacender a economia (por meio de estímulos fiscais adicionais ou medidas parafiscais, por exemplo).
Essas medidas podem aumentar os prêmios de risco, pressionar o real e dificultar o processo de desinflação, acreditamos.
Na verdade, o governo já mencionou uma série de programas e iniciativas que deverão ter um impacto positivo na atividade econômica.
A mais conhecida de todas é um projeto de lei que propõe a isenção do imposto de renda para aqueles que ganham menos de R$ 5 mil por mês (com um custo estimado de R$ 40 bilhões para os cofres do governo), que deverá ser compensado por um aumento na tributação dos contribuintes mais ricos (que parece improvável de ser aprovado no Congresso).
Outra iniciativa com um impacto potencialmente grande na economia é um projeto de lei (ou medida provisória) que regulamenta os empréstimos consignados para funcionários privados, com o potencial de reduzir substancialmente as taxas de juros.
Essa é uma boa medida que precisa ser comemorada, mas que estimulará a economia de qualquer forma. Outras iniciativas em potencial incluem:
- gás de cozinha gratuito para 22 milhões de famílias (custo estimado de R$ 12 bilhões, cerca de R$ 8,5 bilhões a mais do que no ano passado);
- liberação de sobras que estão bloqueadas em fundos de aposentadoria, FGTS (até R$12 bilhões poderiam ser liberados);
- subsídios em dinheiro para estudantes do ensino médio em escolas públicas (Pé de Meia), que já está operando (no ano passado o programa custou R$6 bilhões, e este ano, quando o programa será totalmente implementado, o custo total pode chegar a cerca de R$13 bilhões, R$7 bilhões a mais do que no ano passado);
- medicamentos adicionais gratuitos oferecidos através do Programa Farmácia Popular (o programa já existe e sua expansão pode custar cerca de R$0,6 bilhão a mais).
No total, esses programas podem injetar de R$ 20 bilhões a R$ 28 bilhões a mais na economia em 2025 (sem incluir a proposta de isenção de impostos, que deve ter impacto apenas em 2026, e o empréstimo consignado para funcionários privados).
Desse montante, o desbloqueio dos fundos de aposentadoria (R$12 bilhões) e o programa Pé de Meia (+R$7 bilhões) são valores adicionados imediatamente nas mãos das pessoas e poderiam ser usados já para consumo.
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Fontes de conteúdo: BTG Pactual .
Edição visual da página: Ernani Fagundes, jornalista especializado (MBA da B3) em informações econômicas, financeiras e de mercado de capitais.
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